OmniVault getirisi üç mekanik olarak farklı bileşene ayrışır — işlem ücretleri, piyasa yapıcılığı PnL’si ve isteğe bağlı ödüller — ve hangisinin hangisi olduğunu anlamak, bir LP’nin sürdürülebilir getirileri geçici sübvansiyonlardan ayırmasının nasıl olduğunu gösterir.
Bir kasaya (vault) para yatırırsın. Beklersin. Rakamlar artar. Peki ama tam olarak nasıl? Ve nereden?
Çoğu DeFi LP için, “getirim nereden geliyor?” sorusunun cevabı genellikle işlem ücretleri, token emisyonları ve protokolün onlar adına bir şeyler yaptığına dair belirsiz bir sezgiden oluşur. Bu belirsizlik bir bedel getirir. Getiri kaynaklarını karşılaştırmayı zorlaştırır, emisyonlar tükendiğinde ne olacağını öngörmeyi güçleştirir ve gerçek ekonomik getiriyi enflasyonist “el dağıtma”lardan ayırt etmeyi zorlaştırır.
Bu yazı OmniVaults için belirsizliği giderilmiş versiyondur. Getirinin üç kaynağı vardır; mekanik olarak birbirlerinden farklıdır ve bu kaynakları anlayan bir yatırımcı, “APR iyi görünüyor.” demekten daha titiz bir şekilde herhangi bir OmniVault’u — veya herhangi bir gelecekteki likidite kasasını — değerlendirebilir.
Bir OmniVault’a para yatırdığında, havuzdaki payın üç ayrı kaynaktan gelen getiriyi kazanır:
Üçü de kasada birikir ve her OmniVaultShare’in altında yatan değeri orantılı şekilde artırır. Ücretler vs PnL vs ödüller için ayrı bir hak talebi süreci yoktur; hepsi aynı havuza akar ve geri çekme (withdrawal) fiyatın toplamı yansıtır.
Ama mekanik olarak çok farklı yerlerden gelirler. Bu ayrımı anlamak, özenli bir LP’yi “getiri kovalayan”dan ayırır.
OmniVault’un Dexalot L1 emir defterindeki (order book) bekleyen (resting) emirleriyle eşleşen her işlem bir ücret öder. Bu ücretin bir kısmı kasaya geri akar ve tüm pay sahiplerine oransal (pro-rata) şekilde dağıtılır.
Bu en temiz getiri kaynağıdır. Kasa, istediği fiyattan likidite sağladığı için bu işlem ücretleri diğer piyasa katılımcıları tarafından ödenir. Hacimle ölçeklenir: çifti içindeki daha fazla aktivite daha fazla dolum (fill) demektir ve dolayısıyla daha fazla ücret. Ayrıca emisyonlara, token basımına veya belirli bir teşvik programının çalışmaya devam etmesine bağlı olmadığı için “dayanıklıdır”.
AMM dünyasından en yakın benzerlik, Uniswap ya da Curve havuzlarında LP’lere ödenen swap ücretidir. Fark, bu ücretleri neyin ürettiğindedir. Bir AMM’de her swap, swap’ın havuz için iyi bir işlem olup olmadığına bakılmaksızın LP’lere ödenir. Bir CLOB’da kasa, emirlerini nerede bekleteceğini (rest) seçer. Bu seçim, kasanın bilgilenmiş (informed) akışla mı yoksa bilgilenmemiş (uninformed) akışla mı dolum alacağını belirler — bu da getirinin ikinci kaynağını doğrudan etkiler.
İşlem ücretleri, OmniVault getirisinin en öngörülebilir bileşenidir. Çiftteki hacim ile ve kasanın toplam likidite içindeki payıyla kabaca orantılıdır.
Bu, çoğu LP’nin en çok hafife aldığı kaynaktır ve CLOB tabanlı bir kasayı bir AMM havuzundan en net şekilde ayıran da budur.
OmniVaults pasif likidite değildir. Kasa, defterin iki tarafına da limit emirler yerleştirir; bu emirleri CEX ve AMM fiyat beslemelerinden (price feeds) gelen sinyallere göre algoritmik olarak ayarlar ve uygun gördüğü akışlar üzerinde bid-ask spread’ini yakalamayı hedefler. Piyasa, kasanın stratejisinin konumlandığı hamleleri yaptığında kasa kârı gerçekleştirir. Yapmadığında ise kasa zararı gerçekleştirir.
Bu, açıkça aktif piyasa yapıcılığıdır (active market making). Belirli bir dönem boyunca pozitif mi yoksa negatif mi PnL ürettiği şuna bağlıdır:
Bu, bir AMM’deki geçici kayıptan (impermanent loss) yapısal olarak farklıdır. AMM IL, fiyatın pool’a ters yönde hareket etmesinin deterministik bir sonucudur; LP’nin bunun etrafında konum alması için bir fırsat yoktur. OmniVault PnL ise aktif kararlardan doğar; bu da strateji sağlamsa ortalama olarak pozitif olabileceği, değilse negatif olabileceği anlamına gelir. Fark önemlidir: bu, LP’nin ücretler karşılığında ödediği bir vergi değildir; kendi başına, hangi yöne gidebileceğini belirleyen ayrı bir kalemdir.
Bir mevduat sahibinin (depositor) pratikteki çıkarımı şudur: manşet ticaret ücreti APR’i, tablonun hem lehine hem aleyhine olan kısmını olduğundan daha düşük gösterir. Ücret APR’leri aynı olan iki OmniVault, her birinin gördüğü akışa karşı piyasa yapma (market making) stratejisinin performansına bağlı olarak anlamlı ölçüde farklı toplam getiriler üretebilir.
Ödüller, takdir yetkisine (discretionary) dayanan katmandır. Dexalot protokolü ya da vault’ta token’ı listeleyen proje tarafından; Dexalot’un yerel (native) token’ında ya da projenin kendi token’ında, denominye (cins) edilerek ödenir.
Ödüller, gerçek bir ekonomik sebeple vardır: bootstrap. Yeni bir pair’deki yeni bir vault’ın, ilk gün organik bir akışı yoktur. Likidite sağlayıcıların, hacim (volume) gelmeden önce likiditeyi tohumlamaları için bir sebebe ihtiyaçları olur. Ödüller bu boşluğu kapatır. Erken dönem LP’lerini sübvanse ederler; bu da derinlik üretir; derinlik, trader’ları çeker; trader’lar ücretler ve PnL üretir; bu süreç sonunda vault, sübvansiyon olmadan kendi kendini sürdürebilir hale gelir.
Ödüller, yield’in en yüksek varyanslı bileşenidir. Bir vault’ın erken döneminde oldukça yüksek olabilir ve organik aktivite büyüdükçe azalır. Protokolün veya token ihraççısının değiştirebileceği ya da sonlandırabileceği programlara bağlıdırlar.
Bir LP’nin herhangi bir vault’u değerlendirirken yapabileceği faydalı bir egzersiz, manşet APR’i zihninde iki bileşene ayırmaktır: ödüller olmadan ne kazanırdım? ve mevcut APR’in ne kadarı ödül katmanından geliyor? İlk sayı size vault’ın durağan (steady state) halindeki görünümünü söyler. İkinci sayı ise mevcut getirinin ne kadarının bir programın devam etmesine bağlı olduğunu gösterir.
Bu iki sayı da kötü değildir. Erken dönemde yüksek ödül payı normaldir. Ancak hangisinin hangisi olduğunu anlamak, ödül ağırlıklı APR’yi kalıcı sanıp emisyonlar azaldığında şaşırma gibi yaygın LP hatasını engeller.
Somut olarak OmniVault, her bir yerleşim (settlement) anında her bir OmniVaultShare’in değerini hesaplar. Hisse fiyatı esasında:
Toplam vault varlıkları ÷ toplam çıkarılmış (outstanding) pay
Toplam vault varlıkları; vault’ta şu anda bulunan baz (base) ve quote token’ları içerir; ayrıca bekleyen herhangi bir ödülü; ayrıca spoke zincirler boyunca herhangi bir envanterin (inventory) değerini içerir. Bu üç yield kaynağının tamamı bu sayıya akar:
Hisse fiyatı toplam varlıkları takip ettiğinden, bir LP olarak sizin bireysel yield’iniz; mevduat (deposit) ile geri çekme (withdrawal) arasındaki paylarınızın değer kazanımıdır. Ücretleri, PnL’yi veya ödülleri ayrı ayrı talep etmezsiniz. Hepsi aynı sayıda görünür.
Bu, OmniVaults’u doğrudan bir piyasa yapıcılığı (market-making) stratejisi çalıştırmaktan daha basit kullanabilir yapan şeyin bir parçası: ücret birikimlerini, piyasa değeri bazlı (mark-to-market) pozisyonları veya talep edilmemiş ödülleri ayrı kalemler olarak takip etmeniz gerekmez. Hisse fiyatı (share price) muhasebeyi yapar.
Bu çerçeve, herhangi bir OmniVault’a para yatırmadan önce sorabileceğiniz dört sorudan oluşur.
1. Hacim (volume) nedir? İşlem ücretleri hacimle (volume) ölçeklenir. Aylık $50M hacimli bir çift, aylık $500k hacimli bir çifte kıyasla, likidansın her doları başına anlamlı şekilde daha fazla ücret üretir. Emir defterine bakın, işlem geçmişine bakın, toplulaştırıcı (aggregator) yönlendirme payına (routing share) bakın.
2. Vault hangi tür akışı (flow) görüyor? Toplulaştırıcı (aggregator) ve perakende (retail) akışı genel olarak vault lehinedir. Daha derin bir CEX pazarına karşı arbitrajcılar tarafından çoğunlukla işlem gören çiftlerde para kazanmak daha zordur. Akışın bileşimi PnL bileşenini belirler.
3. APR’nin ne kadarı ödül (rewards)? Durağan durum getirisini (ücretler + PnL) takdirî katmandan (ödüller) ayırın. İlkini ölçek büyüdüğünde elde edersiniz. İkincisini ise şimdi elde edersiniz.
4. Vault’un geçmişi nedir? Aylarca çalışmış bir vault, üç bileşenin her birinde görülebilir bir performans kaydına sahiptir. Yeni piyasaya sürülen bir vault, bilinen bir getiri kaynağına yapılan bir mevduattan ziyade, stratejiye yönelik bir bahis gibidir.
Bu dört soru size tek bir APR sayısı vermez; ancak size daha iyisini verir: hem “%15 APR” ilan eden iki vault arasında karşılaştırma yapmanın yapılandırılmış bir yolunu ve hangisine gerçekten maruz kalmak istediğinizi anlamanızı sağlar.
DeFi’de getiri (yield) nadiren tek bir şeydir. Bir protokol bir APR duyurduğunda, bu sayı neredeyse her zaman farklı şekilde davranan, farklı kaynakları olan ve farklı koşullara yanıt veren bileşenlerin toplamıdır. Bunu içselleştiren LP’in kazandığı gerçek bir avantaj vardır: getiri karmasının (yield mix) tezinizle uyduğu vaultları seçebilir ve belirli bir getirinin sürdürülebilir olup olmadığını ya da kılık değiştirmiş geçici bir sübvansiyon olup olmadığını değerlendirebilirsiniz.
OmniVaults bu üç kaynağı görünür kılar; çünkü bunlar mekanik olarak birbirinden ayrılabilir: işlem ücretleri dolumlardan (fills) gelir, PnL piyasa yapıcılığı (market-making) sonuçlarından gelir, ödüller ise teşvik programlarından gelir. Hisse fiyatı (share price) bunları bir araya toplar, ancak temel bileşenler gerçektir ve izlenebilir. Bu şeffaflık bir özelliktir.
OmniVaults’larda getiri (yield) sihir değildir. Aktif piyasa yapıcılığından elde edilen kâr, işlem ücretleri ve takdirî (discretionary) ödüllerle ödenir. Hangisinin hangisi olduğunu bilmek, ön sayfadaki sayının uğramaya değer olup olmadığını nasıl karar verdiğinizdir.
